证券之星李若菡

继摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技后，国产GPU厂商上海燧原科技股份有限公司(以下简称“燧原科技”)的科创板IPO苦求肃肃获上交所受理。

证券之星珍摄到，天然公司的收入呈逐年增长态势，但其中枢业务面对产销率下滑及毛利率承压等挑战。提高参议发现，公司在股权和业务层面度绑定腾讯，且来自腾讯系收入占比已攀升至七成以上。跟着业务范围的扩大，公司的存货和预支账款同步走，进而致公司现款流捏续为负。加之公司的收入范围法粉饰刚研发参加，公司已累亏51亿元。

中枢业务产销率及毛利率双双下滑

建造近8年来，燧原科技自研迭代了四代架构5款云霄AI芯片，公司收入主要来自AI加快卡及模组、智算系统及集群两大类居品。

跟着环球智能算力需求爆发，以云霄AI芯片为中枢的智能算力基础重要开支速增长，动公司营收增长。招股评释书表示，公司的营业收入由2022年的9010.38万元增至2024年的7.22亿元，时间复增长率达到183.15。2025年前三季度，公司营业收入为5.4亿元。

证券之星珍摄到，跟着业务膨胀以及公司战术备货，燧原科技存货范围逐年上涨，其存货账面余额由2022年的3.11亿元增至2024年的9.79亿元。2025年前三季度，该意见提高增至11.48亿元。

由于关键物料备货致存货和预支账款范围较大，公司现款流捏续为负。2022年、2023年、2024年及2025年前三季度(下称发达期)，公司筹画动作产生的现款流量净额鉴别为-9.87亿元、-12.09亿元、-17.98亿元、-7.7亿元，累计“失”达47.64亿元。

从收入结构来看，AI加快卡及模组业务为公司的大收入开始，昨年前三季度孝顺七成收入。

证券之星珍摄到，自2023年以来，公司AI加快卡及模组的产销率合座处于下滑趋势，由2023年的99.46下滑至2024年的78.53。2025年前三季度，公司产销率提高下落至69.48。公司解说称，这主若是为了搪塞过去四季度客户的采购需求而提前备货，致当期产销率低于2024年全年水平。

同期，受AI加快卡迭代升的影响，该业务毛利率波动较大。2022年至2024年，该业务毛利率鉴别为46.25、15.51、40.78。自2024年起，公司AI加快卡及模组业务已转为以三代居品为主，不外昨年前三季度该业务毛利率为39.2，较2024年合座水平有所回落。

此外，公司AI加快卡及模组业务毛利率低于行业均值。2024年，行业平均毛利率为66.77，较着于燧原科技的40.78。

腾讯系孝顺七成收入

证券之星还珍摄到，营收增长的背后，是燧原科技与大鼓励腾讯间的度绑定。

2018年，燧原科技取得了由腾讯投的Pre-A轮融资。尔后，腾讯捏续为其注资，流畅参与了公司多轮的融资。当今，腾讯是公司大外部鼓励，腾讯科技及推断共捏股20.26。

在业务层面，公司与腾讯于2019年起开展业务作，历程多代居品的捏续磨、永远的软件化适配，一经酿成了褂讪的作联系。值得珍摄的是，钢绞线厂家公司除向腾讯科技径直销售外，亦通过AVAP风光向腾讯科技指定的客户A、客户D、客户J、客户L等作事器厂商销售，这些客户均曾进入公司前五大客户名单。

在这配景下，燧原科技来自前五大客户的收入居不下。发达期内，公司对前五大客户的销售金额占当期营业收入的比例鉴别为94.97、96.50、92.6、96.41。

其中，公司对腾讯科技的销售金额(包括径直销售和AVAP风光销售)占比逐年攀升，由2022年的8.53增至2024年的37.77。2025年上半年，该比例提高增至71.84，出现单客户销售占比过50的情况。

值得珍摄的是，腾讯的加捏让燧原科技取得了褂讪的订单，但其在AI域参加上的气魄，也将影响燧原科技的成长。

据伯恩斯坦(BERNSTEIN)的预测，2025年字节跨越、阿里巴巴和腾讯三的AI本钱支拨计约450亿好意思元，到2028年将达到850亿好意思元，将占据AI本钱支拨的近50。有分析指出，在这三公司中，腾讯论在大模子熟谙如故AI利用落大地，进程相对较慢，在定程度上或影响了燧原科技的收入增长速率。

研发企致近年亏蚀

证券之星珍摄到，云霄AI芯片赛说念的发展特，决定了燧原科技需捏续的研发参加，这成为公司于今未能已毕盈利的中枢原因。

面，公司在硬件上需要的晶圆制造和封装测试工艺、软件上需要构建并按捺完善AI缱绻及编程软件平台，同期面向互联网大厂的居品需历程多轮联考证、软件适配化以匹配买卖价值后才气冉冉放量部署。

另面，燧原科技聘请的本理会线也提高了研发参加。当今，AI芯片的主流架构分为以英伟达为的GPGPU架构和包含谷歌TPU、华为NPU等架构的非GPGPU架构。

与摩尔线程、沐曦股份等同业聘请兼容英伟达CUDA生态的GPGPU(通用图形科罚器)阶梯不同，燧原科技基于自主领导集，对标英伟达的Tensor Core加快缱绻单位和NVlink卡间互联本领，自主研发了GCU-CARE缱绻架构。

有分析指出，GPGPU阶梯的势在于生态兼容好，易被阛阓继承，但容易堕入英伟达的利包围圈。相较而言，非GPGPU架构针对特定问题域比如东说念主工智能缱绻特征进行设想和化，在利用场景下初始率，但意味着须构建套全新的软件生态，研发参加。

2022年至2024年，公司累计研发参加35.29亿元，累计营业收入11.14亿元，三年累计研发参加占总营业收入比例为316.86。2025年前三季度，公司研发用度为8.9亿元，而当期收入为5.4亿元，收入范围法粉饰刚研发参加。

在此配景下，燧原科技捏续处于亏蚀景色。发达期内，公司净亏蚀鉴别为11.16亿元、16.65亿元、15.1亿元、8.88亿元，累计亏蚀51亿元。

关于盈利前程镀铜钢绞线，公司在招股评释书中提到，在外部环境不发生紧要变化的前提下，笔据公司在手订单、居品录用进程和研发筹画等要素，瞻望公司达到盈亏均衡点的时候早为2026年。(本文发证券之星，作家|李若菡)